华创证券-衰退的三种理解11月FOMC会议点评：其实你不了解衰退

　　：衰退”NBER如何定义衰退？定性角度上，从深度、扩散、持续时间三方面做出定义：指经济活动显著下降（深度），压力蔓延到整个经济体（扩散），并持续数月以上（持续时间）。定量角度上，NBER首先通过其统计体系定义经济活动高峰和低谷，然后将衰退时期定义为经济高峰后一个月至低谷。另外，NBER确认的。”

　　2.美联储加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至3.75%-4%，同幅度上调超额准备金利率至3.9%、隔夜逆回购利率至3.8%。

　　4.本次会议声明增加了如下表述：“在决定未来的加息步伐时，委员会将考虑货币政策的累计紧缩程度、对经济和通胀影响的滞后性以及经济和金融的发展。

　　5.”其中，美联储会考虑政策“累计紧缩程度”“影响的滞后性”被市场解读为暗示将放缓加息步伐。

　　8.鲍威尔强调，当下“howfast”已经不那么重要，更重要的是“howhigh”以及“howlong”。

　　10.关于“howhigh”，鲍威尔表示终端利率预期相较9月预测水平（4.6%）上调，但未透露具体是多少，这是本次发布会中最鹰派的信号之一。

　　11.关于“howlong”，鲍威尔表示重点是要维持足够具有限制性的立场以使通胀能回落到2%的目标。

　　14.声明发布后至新闻发布会前的半小时内，市场反应偏鸽，标普500/纳指/道指上涨0.5%//0.8%/0.4%；10Y美债利率下行5bp至4%；美元指数下跌0.2%至110.67；COMEX黄金上涨0.6%至1669美元/盎司。

　　15.新闻发布会后，市场反应迅速转鹰，发布会开始后1小时内，标普500/纳指/道指下跌2.9%/3.5%/2.3%；10Y美债利率上行10.6bp至4.1%；美元指数上涨1.2%至112；COMEX黄金下跌1.7%至1642美元/盎司。

　　16.二、其实你不了解衰退——衰退的三种理解近期，伴随着美联储加息或将进入尾声、美国地产与消费数据持续走弱，市场关于美国经济是否进入衰退周期、资产价格是否将进入衰退交易的讨论开始升温。

　　17.然而，市场所讨论的“衰退”究竞背后是何种含义？本文梳理了三种类型的“衰退”——实质性衰退（即NBER所定义的经济全面下行，发生的概率较低）、技术性衰退（连续两个季度实际GDP负增长）以及资产配置中的衰退（美林时钟的衰退阶段，与大类资产配置联系紧密，资产交易经济下行）。

　　18.1、实质性“衰退”NBER如何定义衰退？定性角度上，从深度、扩散、持续时间三方面做出定义：指经济活动显著下降（深度），压力蔓延到整个经济体（扩散），并持续数月以上（持续时间）。

　　19.定量角度上，NBER首先通过其统计体系定义经济活动高峰和低谷，然后将衰退时期定义为经济高峰后一个月至低谷。

　　20.另外，NBER确认的高峰/低谷包括月度和季度两个层面，高峰（或低谷）月份可能不在高峰（或低谷）季度内。

　　25.值得注意的是，在评定经济周期时，上述指标的权重并不固定，近几十年来，NBER最重视的两项指标是“实际个人收入-转移支付”以及“非农就业”。

　　26.从历史经验看，6个月度观测指标同比增速的峰值通常领先于衰退开始期，而低谷通常略滞后于衰退结束期。

　　27.2、技术性“衰退”我们提及的“技术性‘衰退’”通常指实际GDP连续两个季度下降，即实际GDP环比折年率连续两季度为负。

　　28.这个定义最早可以追溯到1974年《纽约时报》刊载的时任美国劳工统计局局长JuliusShiskin的一篇文章。

　　29.按照该标准，自1947年有数据以来，技术性衰退共发生12次，最近一次发生在今年Q1-Q2。

　　30.技术性衰退与实质性衰退的关系？从历史经验看，技术性衰退往往对应着实质性衰退，但实质性衰退未必会出现技术性衰退。

　　31.历史上11次技术性衰退中，10次都对应出现了实质性衰退，仅1947年Q2-Q3的技术性衰退例外；而这期间12次实质性衰退中，有2次未出现技术性衰退。

　　32.3、资产配置中的“衰退”资产配置中的“衰退”通常指美林投资时钟定义的经济周期4个阶段中的Reflation阶段，其特征是：定性层面，“GDP增长缓慢；产能过剩以及大宗商品价格下跌推动通胀下行；利润微弱；实际收益率下降；随着央行降低短期利率，收益率曲线向下移动且变陡；债券是最好的大类资产”。

　　34.美林时钟的衰退阶段与实质性衰退的关系？从历史经验看，实质性衰退期往往比美林时钟的衰退阶段更长，通常会包括美林时钟的滞胀阶段。

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